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　　从一开始就不被看好的新丽传媒收购案，让阅文集团（00772.HK) 尝到上市来的首次亏损。

　　8 月 11 日，阅文集团公布半年报。今年上半年，总收入同比 9.7% 至 32.6 亿元，毛利润增长 6.8% 至 17.3 亿元，净亏损 33.1 亿元。

　　其中，新丽传媒 2020 年上半年收入及经营业绩未达预期，受此影响，叠加其录得商誉及商标权减值拨备人民币 44.1 亿元，阅文集团净亏 33.1 亿元。新丽传媒主要从事电视剧、网络剧及电影的制作和发行，于 2018 年被阅文集团收购。

　　而四天前，阅文集团才庆祝了 IP 改编剧《庆余年》斩获白玉兰两项大奖，短暂地高兴了几天。

《庆余年》主创在上海电视节

　　腾讯集团副总裁、阅文集团 CEO 程武称：“令人失望的业绩表现让我们意识到公司底层商业模式抗风险能力的缺失和沉积数年的结构性问题。”

　　何为结构性问题？据阅文集团，其在线阅读业务、免费阅读业务、与新丽传媒的整合、IP 运营、生态系统构建的表现皆不顺心，而关键举措仅仅是靠新合同模版、重击盗版“重新赢得了作家群体的信任”。

　　市场对此亦不满。半年报公布前，阅文集团股价已下跌，盘中跌 2.49%。8 月 11 日收于 50.6 港元，下跌 3.16%。

　　被忽略的立身之本

　　身为网文龙头，阅文集团的网文业务是其立身之本，付费阅读、网络广告（免费阅读）及网络游戏分销所得的在线业务收入占总收入的 76.5%。

　　不管是付费阅读还是免费阅读，表现都不佳。2019 年，为应对免费阅读的冲击，阅文集团亦推出免费阅读服务。免费阅读吸走了付费阅读用户却没有取得相应的成绩，而被吸血的付费阅读元气大伤，可谓两败俱伤。

　　据半年报，阅文集团月活用户同比增长 7.5%，其中平均月付费用户就增加了 9.3% 至 1060 万人。这是自 2017 年上市来，上半年平均月付费用户数首次同比增加，不过仍未恢复至 2018 年水平。

根据阅文集团历年业绩报告整理／平玉

　　付费比率仍为 4.5%，不过付费用户平均月收入增长 51.6% 至 34.1 元。51.6% 的增长，意味着阅文集团上半年的内容深度运营、推荐体系优化和内容分发渠道的扩张，有所收获。

　　得益于分销渠道扩张和用户付费意愿增加，阅文集团自有平台在线业务收入翻番至接近 20 亿元。

　　免费阅读业务则未达预期。在手机 QQ、QQ 浏览器、微信读书、腾讯新闻等腾讯产品自营渠道，免费阅读吸走了付费阅读用户，却没有带来好结果：自营渠道月活用户减少 2.3%，在线业务收入同比减少 24.8%。

　　去年，阅文集团花大力气推广旗下独立免费阅读 APP 飞读。但飞读整体表现“未匹配阅文所对应的网络文学龙头地位”。据七麦数据，飞读在华为、小米等安卓平台累计下载量仅两三千万左右，和七猫、字节跳动旗下番茄小说等相差甚远。

　　综合过去两年业绩可知，阅文集团的付费阅读业务快要接近天花板。收入、月付费用户数增长放缓，付费比率则从 2017 年上半年的 6.0% 一路下滑至 4.5%。而吸血付费阅读的免费阅读，没有带来相应的业绩增长，亦无助于培养新作者、产出新的优质内容。

　　网络文学市场本身也渐渐失去了往日的活力。愈来愈严格的监管和审查，加大了对作品类型和作者灵感的限制，让人眼前一亮的作品越来越少。

　　这些问题似乎不被阅文集团看重。在未来展望中，阅文集团提出了三方面举措，两方面都围绕 IP 展开，和阅读相关的仅是“改善平台的社交和社区功能”。

　　但自称通过新合同模板、重击盗版重新赢得了作家群体的信任，阅文集团的核心业务就能高枕无忧了吗？

　　难以复制的成功

　　8 月 7 日晚，阅文集团还在庆祝 IP 改编剧《庆余年》斩获第 26 届白玉兰奖最佳编剧奖、最佳男配角奖。四天后，半年报里却隐约流露出无法复制《庆余年》的成功的信号。

　　《庆余年》是阅文集团收购新丽传媒前两家和腾讯影业联合出品的网剧，改编自阅文集团白金作家猫腻的同名小说。据阅文集团，该剧在腾讯视频和爱奇艺双平台总播放量突破 130 亿次，豆瓣评分超 77 万人评价仍稳定在 8.0 的高分水平。

　　《庆余年》项目被视作阅文集团以内容为牵引力进行全产业链布局的一次有力实践，是阅文集团、腾讯影业、新丽传媒的成功联动。

　　然而，半年报内，阅文集团称其通过整合新丽传媒及其国内领先的影视制作能力，尝试将头部 IP 系统化地改编为电视剧和电影，取得了初步效果，并产出了像《庆余年》这样口碑和热度双丰收的代表作。但由于缺乏一个既熟悉网络文学业务、也熟悉影视制作的团队来系统协调统筹，阅文与新丽传媒的整合远未取得全面成功，且进度不及预期。

　　没有一个好团队，这一说法和程武兼任阅文集团 CEO 后给腾讯影业、动漫发内部公开信中的说法不一样了。

　　在内部信中，程武称其和新丽传媒董事长曹华益“无论是在影业和新丽的战略思考上，还是在具体影视项目的开发上，一直都有着高度的彼此认同和信赖”。

　　现在看来，虽然双方老大拥有“跨团队合作最重要的共识情感准备”，但团队能力不足，无法复制《庆余年》的成功。

　　阅文集团还表示，缺乏一种机制和自上而下的规划来推动构建以 IP 为中心的内容和运营策略，从而促进横跨各个内容形态的开发制作以最大化 IP 的生命周期价值。

　　如何实现 IP 运营的规模化，以详细且系统的流程，将有价值的 IP 体系化地改编为漫画、动画、电视剧、电影和游戏等娱乐内容，这是阅文集团能否继续走下去真正需要解决的问题。

　　阅文集团需要更多《庆余年》。阅文集团称将通过增强 IP 孵化能力、夯实业务基础、加快跨业态开发来推动 IP 更快成长，改善平台的社交和社区功能，强化以 IP 为中心的生态系统。

　　三管齐下，对内容、平台以及生态的升级再造能否帮助阅文集团走出困境，市场较为悲观。8 月 12 日阅文集团股价跌幅扩大至 9.49%，收于 45.8 港元。